第九章第一節 證券投資咨詢業務
一、證券投資咨詢業務界定
1997年12月25日國務院證券委員會發布的《證券、期貨投資咨詢管理暫行辦法》規定，證券、期貨投資咨詢是指從事證券、期貨投資咨詢業務的機構及其投資咨詢人員以向證券、期貨投資人或者客戶提供證券、期貨投資分析、預測或者建議等直接或者間接有償咨詢服務的活動。《中華人民共和國證券法》在第125條和第169條明確規定了可以從事證券投資咨詢業務的兩類主體：證券公司和經國務院證券監督管理機構批準從事證券服務業務的投資咨詢機構。
2010年10月12日，中國證監會同時頒布了《證券投資顧問業務暫行規定》和《發布證券研究報告暫行規定》，明確了證券投資顧問和發布證券研究報告業務是證券投資咨詢業務的兩類基本形式。這兩個規定自2011年1月1日起施行。這是規范證券公司、證券投資咨詢機構從事證券投資顧問、發布證券研究報告業務行為，保護投資者合法權益，維護證券市場秩序的又一重要舉措。
1．證券投資顧問業務，是指證券公司、證券投資咨詢機構接受客戶委托，按照約定，向客戶提供涉及證券及證券相關產品的投資建議服務，輔助客戶作出投資決策，并直接或者間接獲取經濟利益的經營活動。投資建議服務內容包括投資的品種選擇、投資組合以及理財規劃建議等。基本原則是守法合規、誠實信用、忠實客戶利益。
2．發布證券研究報告，是指證券公司、證券投資咨詢機構對證券及證券相關產品的價值、市場走勢或者相關影響因素進行分析，形成證券估值、投資評級等投資分析意見，制作證券研究報告，并向客戶發布的行為。證券研究報告主要包括涉及證券及證券相關產品的價值分析報告、行業研究報告、投資策略報告等。證券研究報告可以采用書面或者電子文件形式。基本原則是合法原則，獨立、客觀、公平、審慎原則。
《證券投資顧問業務暫行規定》和《發布證券研究報告暫行規定》明確了證券投資顧問和證券分析師的角色定位，強調了證券研究在證券服務體系中的基礎作用，反映了證券投資咨詢是向客戶提供專業顧問服務的本質特征。
二、我國證券分析師與投資顧問的基本內涵
(一)證券分析師
按照《發布證券研究報告暫行規定》規定，在發布的證券研究報告(包括涉及證券及證券相關產品的價值分析報告、行業研究報告、投資策略報告等)上署名的人員，應當具有證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券分析師。換言之，我國的證券分析師是指那些具有證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記的從事發布證券研究報告的人員。
例9—1(2012年3月真題·多選題)以下關于證券分析師的說法中，正確的是（ ）。
A．職業投資分析人是指從事作為投資決策過程的一部分，對財務、經濟、統計數據進行評價或應用的個人
B．在美、英、日等資本市場發達的國家里，“證券分析師”一般是指在較寬泛的意義上參與證券投資決策過程的相關專業人員
C．證券分析師包括基于企業調研進行單個證券分析評價的分析師
D．證券分析師不包括從事證券組合運用和管理的投資組合管理人、基金管理人，以及提供投資建議的投資顧問
【參考答案】ABC
【解析】 證券分析師不僅包括基于企業調研進行單個證券分析評價的分析師，還包括從事證券組合運用和管理的投資組合管理人、基金管理人，以及提供投資建議的投資顧問，甚至包括經濟學家、企業戰略分析師等一系列廣泛的職業人。
例9-2(2012年3月真題‘多選題)證券分析師的主要職能包括（ ）。
A．運用各種有效信息，對證券市場或個別證券的未來走勢進行分析預測，對投資證券的可行性進行分析評判
B．為投資者的投資決策過程提供分析、預測、建議等服務，傳授投資技巧，倡導投資理念，引導投資者進行理性投資
C．為涉及上市公司收購、兼并、重組等方面的業務提供財務顧問服務
D．為主管部門、地方政府等的決策提供依據
【參考答案】ABCD
(二)證券投資顧問
《證券投資顧問業務暫行規定》明確規定，向客戶提供證券投資顧問服務的人員，應當具有證券投資咨詢執業資格，并在中國證券業協會注冊登記為證券投資顧問。證券投資顧問不得同時注冊為證券分析師。換言之，我國的證券投資顧問盡管與證券分析師一樣具有證券投資咨詢執業資格，但由于從事的證券投資咨詢業務形式不同，而由中國證券業協會注冊登記為區別于證券分析師的另一類證券投資咨詢人員。
三、證券投資顧問服務和發布證券研究報告的區別和聯系
(一)立場不同
證券投資顧問基于特定客戶的立場，遵循忠實客戶利益原則，向客戶提供適當的證券投資建議；證券分析師基于獨立、客觀的立場，對證券及證券相關產品的價值進行研究分析，撰寫發布研究報告。
(二)服務方式和內容不同
證券投資顧問在了解客戶的基礎上，依據合同約定，向特定客戶提供適當的、有針對性的操作性投資建議，關注品種選擇、組合管理建議以及買賣時機等；證券研究報告操作上向不特定的客戶發布，提供證券估值等研究成果，關注證券定價，不關注買賣時機選擇等具體的操作性投資建議。
(三)服務對象有所不同
證券投資顧問一般服務于普通投資者，強調針對客戶類型、風險偏好等提供適當的服務；證券研究報告一般服務于基金、QFIl等能夠理解研究報告和有效處理有關信息的專業投資者，強調公平對待證券研究報告接收人。
(四)市場影響有所不同
證券投資顧問服務與特定客戶的證券投資及其利益密切相關，但通常不會顯著影響證券定價；證券研究報告向多個機構客戶同時發布，對證券價格可能產生較大影響。
同時，證券投資顧問業務和發布證券研究報告兩類基本業務形式又有密切聯系。在服務流程上，證券研究報告一般是證券投資顧問服務的重要基礎，證券投資顧問團隊依據證券研究報告以及其他公開證券信息，整合形成有針對性的證券投資顧問建議，再按照協議約定向客戶提供。
中國證監會發布的《證券投資顧問業務暫行規定》和《發布證券研究報告暫行規定》基于上述不同的特征，對兩類基本業務形式作出界定，分別提出制度規范要求。同時，兩個規定也體現出兩類業務的聯系。《證券投資顧問業務暫行規定》第l6條規定，證券投資顧問向客戶提供投資建議，應當具有合理的依據；投資建議的依據包括證券研究報告或者基于證券研究報告、理論模型以及分析方法形成的投資分析意見等。第17條要求證券公司、證券投資咨詢機構應當為證券投資顧問服務提供證券研究支持。
四、發布證券研究報告的業務模式、流程管理與合規管理
(一)證券公司發布證券研究報告的基本模式和流程管理
證券研究報告由專門研究部門制作。研究部門的研究人員負責撰寫、制作證券研究報告。
證券研究報告的基本要素包括：宏觀經濟、行業或上市公司的基本面分析；上市公司盈利預測、法規解讀、估值及投資評級；相關信息披露和風險提示。其中，投資評級是基于基本面分析而作出的估值定價建議，不是具體的操作性買賣建議。
證券研究報告制作完成后，通過證券公司的證券研究報告發送系統或者電子郵件等方式，同時發送給基金、資產管理機構等機構客戶和公司的投資顧問團隊以及公司內部部門。研究部門向機構客戶提供證券研究報告的報酬，包含在證券公司提供交易席位產生的傭金收人中；研究部門也會向機構客戶直接銷售證券研究報告，獲取銷售收入。
證券研究報告的發布流程通常包括五個主要環節：
1．選題，即選擇和覆蓋研究對象。
2．撰寫，包括數據資料收集、研究分析和報告寫作。
3．質量控制。研究報告撰寫完成后，研究部門的質量審核人員對分析前提、分析邏輯、使用工具和方法等進行審核，控制報告質量。
4．合規審查。由公司的合規管理人員或者研究部門的合規員負責，審查證券研究報告是否符合法律法規規范，是否涉及非公開信息、利益沖突情形等。
5．發布。一般通過研究報告發送系統同時向公司確定的發布對象發送，系統自動留痕。實踐中，有部分證券公司的研究部門指定崗位負責發送，也有公司的研究部門授權機構客戶服務部門向機構客戶發送。
(二)證券投資咨詢機構發布證券研究報告的業務模式
在證券研究領域已經確立一定市場地位的證券投資咨詢機構，主要有三種收入實現方式：
1．向基金等機構客戶提供證券研究報告。證券投資咨詢機構與證券公司簽訂協議，向租用證券公司交易席位的基金等機構客戶發送證券研究報告，由證券公司將出租交易席位產生的傭金收入的一部分，作為證券研究服務費轉移支付給證券投資咨詢機構。
2．向基金之外的保險、私募等機構投資者銷售證券研究報告，收取銷售收入。
3．與證券公司簽訂協議，向證券公司的經紀客戶(除基金外的客戶)發送證券研究報告，由證券公司統一向證券投資咨詢機構支付費用。
(三)合規管理
大部分從事發布證券研究報告業務的證券公司、證券投資咨詢機構，根據自身實際情況，建立了內部控制機制和隔離墻制度。部分公司已經建立清晰合理、運轉有效的證券研究報告合規審查、證券分析師跨越隔離墻管理制度。實踐中，在證券研究報告發布前，部分證券公司由合規管理部門對研究報告進行合規審查；部分證券公司由研究部門的合規專員崗進行合規審查。合規管理部門和相關業務部門負責證券分析師跨越隔離墻行為的審批和監控，防止證券分析師利用跨墻接觸的非公開信息發布研究報告，以及投資銀行部門干涉證券研究報告的獨立性。
《發布證券研究報告暫行規定》對合規管理、利益沖突防范機制等提出明確要求。證券公司和證券投資咨詢機構應當按照規定，完善合規管理制度和機制，切實規范發布證券研究報告行為。
1．隔離墻制度與跨越隔離墻管理。隔離墻是證券公司以信息隔離為核心的內部控制機制，實現存在利益沖突的部門和業務的相互隔離，防止保密信息或非公開信息在相關部門問的有害傳遞，防范內幕交易和利益沖突。建立隔離墻制度是國際投資銀行應對利益沖突等問題和風險，通過多年積累，逐步探索形成的行業慣例。各國家和地區對隔離機制的標準不一，基本內容多為原則性要求：一是券商均應當制定符合有關法律法規要求的內部隔離制度；二是明確可能發生信息濫用和利益沖突的情形；三是明確信息隔離的具體手段和程序。
2．靜默期制度。靜默期一般指證券機構擔任證券公開發行活動的承銷商或財務顧問，在本機構承銷或管理的證券發行活動之前和之后的一段時期內，其研究人員不得對外發布關于該發行人的研究報告。靜默期的意義在于，防止分析師為配合本公司投資銀行業務調控發行人股價的需要，發布傾向性、誤導性的研究報告。
《發布證券研究報告暫行規定》借鑒國際慣例，確立了靜默期制度要求。第16條規定，證券公司、證券投資咨詢機構從事發布證券研究報告業務，同時從事證券承銷與保薦、上市公司并購重組財務顧問業務的，應當根據有關規定，按照獨立、客觀、公平的原則，建立健全發布證券研究報告靜默期制度和實施機制，并通過公司網站等途徑向客戶披露靜默期安排。這種規定基于當前境內證券市場的實際情況，強調了證券公司和證券投資咨詢機構的制度與機制建設、告知客戶有關靜默期安排的義務。
