第九章 股指期貨和股票期貨

第四節 股指期貨投機與套利交易

　　一、股指期貨投機策略

　　股指期貨市場的投機交易是指交易者根據對股票價格指數和股指期貨合約價格的變動趨勢作出預測，通過看漲時買進股指期貨合約，看跌時賣出股指期貨合約而獲取價差收益的交易行為。由于股指期貨的標的是股票指數，其反映的信息面更為廣泛，因此交易者應做好對各種經濟信息的研究，綜合研判股指期貨的價格走勢。一般而言，分析股指期貨價格走勢有兩種方法：基本面分析方法和技術面分析方法。

　　二、股指期貨期現套利

　　股指期貨合約交易在交割時采用現貨指數，這一規定不但具有強制期貨指數最終收斂于現貨指數的作用，而且也會使得在正常交易期間，期貨指數與現貨指數維持一定的動態聯系。在判斷是否存在期現套利機會時，依據現貨指數來確定股指期貨理論價格非常關鋮只有當實際的股指期貨價格高于或低于理論價格時，套利機會才有可能出現。

　　1．股指期貨合約的理論價格

　　根據期貨理論，期貨價格與現貨價格之間的價差主要是由持倉費決定的。考慮資產持有成本的遠期合約價格，就是所謂遠期合約的“合理價格”(FairPrice)，也稱為遠期合約的理論價格(Theoretica1Price)。

　　對于股票這種基礎資產而言，不存在儲存成本。但其持有成本同樣有兩個組成部分：

　　一項是資金占用成本，這可以按照市場資金利率來度量；另一項則是持有期內可能得到的股票分紅紅利，是負值成本。前項減去后項，便可得到凈持有成本。

　　期貨合約與遠期合約同樣具有現時簽約并在日后約定時間交割的性質。在一系列合理的假設條件下，股指期貨合約的理論價格與遠期合約的理論價格是一致的。相關的假設條件有：暫不考慮交易費用，期貨交易所需占用的保證金以及可能發生的追加保證金也暫時忽略；期、現兩個市場都有足夠的流動性，使得交易者可以在當前價位上成交；融券以及賣空極易進行，且賣空所得資金隨即可以使用。

　　2．股指期貨期現套利操作

　　當股指期貨合約實際價格高于理論價格時，稱為期價高估(Overva1ued)；當前者低于后者時，稱為期價低估(Underva1ued)。

　　(1)期價高估與正向套利。當存在期價高估時，交易者可通過賣出股指期貨同時買入對應的現貨股票進行套利交易，這種操作稱為“正向套利”。

　　(2)期價低估與反向套利。當存在期價低估時，交易者可通過買人股指期貨的同時賣出對應的現貨股票進行套利交易，這種操作稱為“反向套利”。由于套利是在期、現兩個市場同時反向操作，將利潤鎖定，不論價格漲跌，都不會因此而產生風險，故常將期現套利交易稱為無風險套利，相應的利潤稱為無風險利潤。

　　3．交易成本與無套利區間

　　4．套利交易中的模擬誤差

　　如果實際交易的現貨股票組合與指數的股票組合不一致，勢必導致兩者未來的走勢或回報不一致，從而導致一定的誤差，稱為模擬誤差。模擬誤差來自兩方面。一方面是因為組成指數的成分股太多；另一方面，由于指數大多以市值為比例構造，嚴格按比例復制很可能會產生零碎股。模擬誤差會給套利者原先的利潤預期帶來一定的影響，增加套利結果的不確定性，套利者應該對其給予足夠的重視。

　　5．期現套利程式交易

　　期現套利交易對時間要求非常高，必須依賴程式交易(ProgramTrading)系統。程式交易系統由四個子系統組成，就是套利機會發覺子系統、自動下單子系統、成交報告及結算子系統以及風險管理子系統。套利機會發覺子系統在運作時必須同步鏈接股票現貨市場與股指期貨市場的行情信息。一旦產生套利機會，便會向交易者發出提示或按照預定的程序向自動下單子系統發出下單指令。成交報告及結算子系統對成交情況迅速進行結算并提供詳盡的報告，使套利者可以動態掌握套利交易的情況。風險管理子系統可以對模擬誤差風險及其他風險進行控制，同時它也會發揮管理指數期貨保證金賬戶的作用。

　　三、股指期貨跨期套利

　　1．不同交割月份期貨合約問的價格關系

　　在正常市場(正向市場)中，遠期合約與近期合約之間的價差主要受到持有成本的影響。股指期貨的持有成本相對低于商品期貨，而且可能收到的股利在一定程度上可以降低股指期貨的持有成本。當實際價差高于或低于正常價差時，就存在獲利的機會。在逆轉市場上，兩者的價格差沒有限制，取決于近期供給相對于需求的短缺程度，以及購買者愿意花費多大代價換取近期合約。

　　2．不同交割月份期貸合約問存在理論價差

　　根據股指期貨定價理論，可以推算出不同月份的股指期貨之間存在理論價差。