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　　第八章 企業投融資決策及重組

　　三、資本結構理論

　　資本結構是指企業各種資金的構成及其比例關系，其中重要的是負債資金的比率問題。

　　(一)早期資本結構理論(了解)

　　1.凈收益觀點

　　在公司的資本結構中，債權資本的比例越大，公司的凈收益或稅后利潤就越多，從而公司的價值就越高。

　　2.凈營業收益觀點

　　在公司的資本結構中，債權資本的多少、比例的高低，與公司的價值沒有關系。決定公司價值的真正因素，應該是公司的凈營業收益。

　　3.傳統觀點

　　按照這種觀點，增加債權資本對提高公司價值是有利的，但債權資本規模必須適度。如果公司負債過度，綜合資本成本率就會升高，并使公司價值下降。

　　(二)MM資本結構理論(掌握)

　　1.MM資本結構理論的基本觀點

　　MM資本結構理論的基本結論：在符合該理論的假設之下，公司的價值與其資本結構無關。公司的價值取決于其實際資產，而不是其各類債權和股權的市場價值。

　　補充資料：

　　MM理論的基本假設為：

　　1.企業的經營風險是可衡量的，有相同經營風險的企業即處于同一風險等級;

　　2.現在和將來的投資者對企業未來的息稅前利潤估計完全相同，即投資者對企業未來收益和取得這些收益所面臨風險的預期是一致的;

　　3.證券市場是完善的，沒有交易成本;

　　4.投資者可同公司一樣以同等利率獲得借款;

　　5. 無論借債多少，公司及個人的

　　負債均無風險，故負債利率為無風險利率;

　　6.投資者預期的息稅前利潤不變，即假設企業的增長率為零，從而所有現金流量都是年金。

　　7.無公司所得稅。

　　MM資本結構理論得出的重要命題有兩個：

　　命題Ⅰ――無論公司有無債權資本，其價值等于公司所有資產的預期收益額(息稅前利潤)按適合該公司風險等級的必要報酬率(綜合資本成本率)予以折現。

　　命題Ⅱ――利用財務杠桿的公司，其股權資本成本率隨籌資額的增加而增加，因此公司的市場價值不會隨債權資本比例的上升而增加，所以公司的價值與其資本結構無關。

　　2.MM資本結構理論的修正觀點

　　該觀點也有兩個重要命題：

　　命題Ⅰ――MM資本結構理論的公司所得稅觀點：有債務公司的價值等于有相同風險但無債務公司的價值加上債務的節稅利益。按照修正的MM資本結構理論，公司債權比例與公司價值成正相關關系。

　　命題Ⅱ――MM資本結構理論的權衡理論觀點：隨著公司債權比例的提高，公司的風險也會上升，由此會增加公司的額外成本(包括股本成本、破產成本或財務危機成本、代理成本的提高)，降低公司的價值。因此，公司資本結構應當是節稅利益和債權資本比例上升而帶來的財務危機成本與破產成本之間的平衡點。

　　(三)新的資本結構理論(熟悉)

　　1.代理成本理論

　　代理成本理論指出，公司債務的違約風險是財務杠桿系數的增函數;隨著公司債權資本的增加，債權人的監督成本隨之提升，債權人會要求更高的利率。這種代理成本終由股東承擔(即股權代理成本增加)，公司資本結構中債權比率過高會導致股東價值的降低。這種資本結構的代理成本理論僅限于債務的代理成本。

　　2.信號傳遞理論

　　信號傳遞理論認為，公司可以通過調整資本結構來傳遞有關獲利能力和風險方面的消息，以及公司如何看待股票市場的信息。

　　公司價值被低估時會增加債權資本。反之，公司價值被高估時會增加股權資本。

　　3.啄序理論

　　該理論認為公司傾向于首先采用內部籌資，因而不會傳遞任何可能對股價不利的信息;

　　如果需要外部籌資，公司將先選擇債權籌資，再選擇其他外部股權籌資，這種籌資順序的選擇也不會傳遞對公司股價產生不利影響的信息。

　　按照啄序理論，不存在明顯的目標資本結構。

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